从卖Token到收模型分成, 智谱还差哪一步?

最近，高盛首份覆盖智谱 AI 的研报引发行业热议。一边是 Grm5.2 拿下编程测试全球第二、token 消耗半年涨 15 倍的亮眼数据，一边是19% 的 API 毛利率成商业化最大痛点的现实难题。

智谱能不能跳出 “自己扛算力卖 token” 的重模式，改成第三方出算力、平台或客户本地部署，智谱按使用量拿分成？这篇研报既给出了商业化信号，也埋下了不少待解的疑问。

先过四道坎：商业化从来不是有用户用这么简单。

为什么说要跨四道门槛？第一条，得有持续的有效使用。高盛看重编程测试的排名，但更深层的逻辑是，真实工程任务的反馈能帮模型迭代，形成正向循环。但目前没有数据能证明，这些反馈会独属于智谱，也看不到客户留存率的具体数值，这套循环能不能挡住竞品，还不好说。

第二条，得有付费意愿。智谱平台用户超 400 万，coding plan 上线半年token 消耗量半年涨 15 倍，API 累计提价超 100%，多次调价显示出付费需求确实存在。但涨价不全是因为有定价权 —— 不少调价是为了转嫁算力成本上涨的压力，客户会不会扛不住、能不能留得住，研报里并未给出明确数据。

第三条，得把使用量变成真实收入。高盛预计 2026 年末智普开放平台 API 的年度经常性收入将达 110 亿元，但这里有个容易被忽略的陷阱：潜在需求不等于已经拿到的收入。算力缺口达现有供给的 2 到 3 倍，未承接的订单、第三方免费部署的 token，都不算进官方收入。流量变大和实现收益之间，还隔着供给能力和商业规则两道关。

第四条，得把收入变成可持续的利润。智普 2025 年 API 毛利率仅 19%，虽通过缓存、基础设施优化和国产芯片适配，让单场景吞吐量提升 132%，但这只是自家特定场景的数据，不能直接和同行对标。研报还提到，2026 年云端部署收入从 1.9 亿元跃升至 52.48 亿元，但整体毛利率反而从 41% 跌到 29%—— 卖更多 token，不代表利润会自动上涨。

现在摆在智谱面前的有两条清晰的变现路径。

第一条是沿用至今的老路：自己承担算力成本，通过官方 API 销售 token，这属于典型的重算力生意，毛利偏低且投入成本高。

第二条是高盛设想的轻资产路径：以开源权重分发模型，附带社区许可证和商业使用条款，由第三方云平台或客户本地承担算力，智谱按使用量收取分成。但这只是潜在路径，并非智谱已经公布的战略。具体的许可证调整时间、收费比例、适用范围和执行机制都未明确，收费太高会削弱开源扩散速度，收费太低又无法实现收益，这个平衡点至今没有答案。

高盛的财务预测看似亮眼，实则押注了一整套连锁条件。

研报预计智谱 2026 到 2028 年的收入从 63.39 亿元增长到 588.09 亿元，2028 年自由现金流转正但调整后净利润仍为 13 亿元亏损。更长远的预测是，2030 年中国 AI 模型订阅与 API 收入市场达 1250 亿美元，智谱将拿下其中 24% 的份额，2035 年调整后利润率达 26%。

这些数字背后，是必须连续兑现的多道条件：模型能力要带来稳定付费、需求要顺利释放、提价要经得住客户留存检验、推理成本下降要快于行业压力、第三方部署要能建立收费机制，且收入增长长期快于研发投入。任何一环出现中断，整个利润假设都会受到影响。

回到最开始的问题，现有公开材料能证明的是，智谱的编程与 agent 模型确实具备较强需求，价格调整也初步显现了付费能力。但能证明第三方分成模式已经可以落地吗？显然还不能。现在能看到的只是商业化的起点，智谱能不能从自己卖 token 走向第三方分发收费，最终还是要看四件事：使用能不能变成稳定收入、收入能不能转化为可持续利润、客户留存能否支撑长期份额、研发投入率能否随收入增长逐步下降。